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　　来源：翠鸟资本

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　　|翠鸟资本

　　4月16日晚间 ，拉卡拉（300773.SZ）披露的年报和一季报
，市场看到了一家支付公司的“双面”业绩。

　　表面看，数字很漂亮 。2025年营收55.47亿元 ，归母净利润11.71亿元
，同比暴增233%。2026年一季度更猛，净利润5.95亿元 ，同比增长近5倍
。

　　但如果翻开报表细究
，支撑利润的并非支付主业，而是股票投资收益——更准确地说 ，是清仓蓝色光标（300058.SZ）带来的非经常性收益。

　　炒股养公司

　　拉卡拉与蓝色光标的渊源，始于多年前的战略投资 。

　　但2025年
，这笔投资的性质变了
。

　　年报显示，拉卡拉对蓝色光标的持有意图由“长期持有 ”改为“短期持有” ，会计核算方法从权益法转为公允价值计量。

　　这一变更
，直接触发大额账面收益 。

　　2025年度出售部分蓝色光标股份，确认投资收益6.25亿元 ，剩余股份公允价值重估
，确认变动损益3.5亿元，合计9.75亿元；

　　2026年一季度清仓剩余全部股份 ，确认投资收益5.51亿元
，两笔相加，15.26亿元
。

　　与此同时 ，拉卡拉2025年扣非净利润仅3.01亿元
，同比下降45.58%。主营业务实际盈利能力，与账面利润形成巨大落差 。

　　这不是投资成功 ，是财务技巧，权益法转公允价值计量
，加上集中减持，把多年的账面浮盈一次性兑现
。问题是 ，蓝色光标卖完了
，下一笔15亿从哪来？“

　　主业承压

　　拉卡拉的核心业务——数字支付，2025年过得并不顺。

　　数字支付业务收入48.74亿元 ，同比下降5.65% 。其中
，银行卡交易金额2.47万亿元，同比减少13.73%；境内综合收单交易金额3.94万亿元 ，同比下降6.75%
。

　　银行卡支付的下滑
，与行业大势一致。移动支付普及、数字人民币推广，传统收单业务持续被挤压 。拉卡拉的应对是加码扫码和跨境——扫码交易金额1.47万亿元 ，同比增长7.9%；跨境支付交易金额889亿元
，同比增长80.69%。

　　但扫码业务毛利率低，跨境业务基数小 ，两者均难以填补银行卡收缩留下的缺口
。

　　2025年数字支付业务毛利率下滑5.1个百分点，直接拖累整体盈利质量。

　　科技服务业务倒是增长44.05%
，收入4.08亿元 。但细看附注，增长主要来自2025年6月并表的“天财商龙
”——一家餐饮SaaS公司
。并表带来的收入增量 ，掩盖了内生增长的真实情况。

　　股东撤退

　　业绩虚火之下
，重要股东选择离场 。

　　联想控股，拉卡拉第二大股东 ，2025年下半年两次减持：7月减持536万股
，持股比例由26.54%降至25.86%；8-9月减持808万股，持股比例由25.00%降至23.97%
。两次套现超4亿元。

　　值得注意的是 ，减持均价分别为28.7元和23.4元区间
，而拉卡拉当前股价约26元——联想控股在低位持续出货，态度明确 。

　　此外 ，孙浩然
，原持股2.45%的个人股东，2025年6-8月彻底清仓：6-7月减持788万股 ，套现2.26亿元；7-8月减持1139万股，套现2.66亿元
。合计套现4.92亿元
，不再持有任何股份。

　　股东撤退的同时，拉卡拉在2025年12月完成一笔关联交易：

　　将普惠信息 、润信保理、西藏弘诚三家子公司 ，以3.5亿元总价转让给关联法人 。其中
，普惠信息和润信保理的转让价，基本等于净资产 ，无溢价
。

　　剥离非核心资产
，聚焦支付主业，这是官方说法 ，但换个角度看
，也是在变现回血。经营现金流压力不小 。

　　现金流警报

　　现金流数据，印证了上述判断。

　　2025年三季报显示 ，拉卡拉经营活动产生的现金流量净额2.9亿元
，而2024年同期为7.91亿元，同比下降63%
。

　　短期偿债指标同步恶化： 流动比率0.96（2024年末0.99）；速动比率：0.96（2024年末0.99）；现金比率：0.85（2024年末0.88）。

　　三项指标全部下滑 ，且均低于1的安全线 。

　　这意味着，若流动负债集中到期
，拉卡拉的现金储备不足以全额覆盖
。

　　在此背景下，拉卡拉2025年6月宣布筹划赴港上市。

　　招股书披露的募资用途 ，包括海外扩张
、技术升级、战略投资等
，但未明确提及“补充营运资金” 。

　　但是值得注意的是，港股监管对合规要求极严 ，拉卡拉2022-2024年累计被罚超1600万
，2025年9月江苏分公司再被罚25万，黑猫投诉 【下载黑猫投诉客户端】超10万条
。这些黑历史 ，港交所肯定会问询。

　　一季度：回暖还是假象？

　　进入2026年
，拉卡拉业绩似乎回暖 。

　　一季度营收16.14亿元，同比增长24.2%；支付业务收入13.85亿元 ，同比增长20.06%；境内综合收单交易金额1.12万亿元
，同比增长14%
。

　　但扣非净利润仅8589万元，同比增长1.43%。账面利润5.95亿元的大头 ，仍是清仓蓝色光标的5.51亿元投资收益 。

　　可以看出，一季度支付交易确实恢复增长
，尤其是扫码和跨境，但1.4%的扣非净利增速 ，说明盈利能力没有实质改善
。增长可能是费率让利换规模
，也可能是低毛利业务占比提升。真正的考验在二季度——没了炒股收益，主业能不能自己造血？

　　艰难转型

　　拉卡拉的2025年 ，是一家典型“老牌支付公司 ”的转型缩影：传统业务萎缩
，新业务难挑大梁，财务技巧撑场面 ，重要股东先离场 。

　　15亿炒股收益
，掩盖了主业盈利腰斩的事实。但股票卖完了，故事怎么继续是个问题
。

　　赴港上市是选项之一 ，但监管审查 、合规整改
、信任重建
，都是硬骨头。

　　更根本的问题是：在支付宝、微信支付的双寡头格局下，在数字人民币的推广浪潮中 ，第三方收单机构的差异化价值何在？

　　拉卡拉需要回答的，不是“如何募资
”
，而是“为何要投你” 。